Sta crescendo negli ultimi giorni la pressione dei governi europei, eccetto la Germania e l’Italia, per trasformare la Banca centrale europea (Bce) in un prestatore di ultima istanza sul modello della Federal Reserve (Fed) americana e della Bank of England (Boe). L’obiettivo è quello di evitare l’ulteriore aggressione ai titoli del debito sovrano dei paesi europei. L’ultima richiesta è arrivata sabato dal premio Nobel per l’Economia, Paul Krugman, che sul New York Times ha rinnovato le critiche ai leader del Vecchio Continente: “C’è stata una grande perdita di credibilità nelle promesse dei governi europei, che non siano quello tedesco, di far fronte ai propri debiti”. Quindi la stoccata finale: “Ci sono molti aspetti che testimoniano questa conclamata crisi di fiducia, ragion per cui l’Europa ha disperatamente bisogno che la Bce operi come prestatore di ultima istanza, cortocircuitando i circoli viziosi”. Sulla stessa lunghezza d’onda, per restare alle più recenti opinioni, quanto scritto sabato sul quotidiano la Repubblica dall’economista Alessandro Penati e ieri su Il Sole 24 Ore dal giurista Guido Rossi. Vediamo di capire perché la questione è fondamentale.
I governi dell’Eurozona emettono titoli in valuta “estera”, cioè una di cui non controllano il corso legale. Così i governi non possono garantire ai sottoscrittori che avranno sempre e in ogni caso la liquidità necessaria per pagare l’obbligazione alla scadenza. Questo contrasta con i paesi che stanno “per conto loro” e che emettono debito sovrano nella propria valuta. Questa caratteristica permette a questi Paesi di poter garantire che il denaro sarà sempre disponibile a pagare i possessori di obbligazioni. È per questo che un Paese “per conto suo” può fornire una garanzia implicita: la banca centrale è un prestatore di ultima istanza nel mercato dei titoli di Stato (Fed, Boe, Banca Centrale del Giappone).
Sta diventando sempre più evidente che anche la stabilità finanziaria deve essere un obiettivo (formalizzato) prioritario di una Banca centrale. Infatti, la maggior parte di esse sono state create per risolvere il problema di “instabilità endemica” dei sistemi finanziari. Con la loro potenza di fuoco enorme (stampare moneta), le banche centrali sono le uniche istituzioni in grado di stabilizzare il sistema finanziario in tempi di crisi. La Bce ha più volte dichiarato che non vuole ricoprire la funzione di prestatore di ultima istanza nel mercato delle obbligazioni di Stato. Questo ha indotto i paesi dell’Eurozona a istituire un organismo alternativo (il Fondo europeo per la stabilità finanziaria, o Efsf, e il futuro Meccanismo di stabilità europeo, o Esm).
Il problema di questo organo è che non avrà mai la credibilità necessaria per bloccare le forze del contagio, dato chenon può garantire che il denaro sarà sempre disponibile a pagare gli obbligazionisti possessori di debito sovrano. Anche se le risorse di questa istituzione dovessero essere raddoppiate o triplicate rispetto al suo attuale livello (mi pare 440 miliardi di euro), non sarebbero tuttavia ancora sufficienti. Solo una Banca centrale che può creare una quantità illimitata di denaro può fornire tale garanzia.
Inoltre, l’Efsf e il futuro Esm hanno una struttura di governance che li rende poco adatti (e forse credibili) alla gestione delle crisi. Poiché ogni Paese mantiene il potere di veto, le decisioni dell’Efsf e del futuro Esm verranno continuamente messe in discussione dalle preoccupazioni politiche locali (casi Finlandia, Olanda, e così via). L’Efsf e il futuro Esm semplicemente non possono sostituire la Bce. Pertanto, non è rassicurante che la Bce abbia annunciato di voler trasferire la sua funzione di prestatore di ultima istanza a tali istituzioni.
Naturalmente per consentire la stabilizzazione dei mercati obbligazionari sovrani dell’Eurozona, la Bce dovrebbe subito chiarire che è pienamente impegnata a esercitare la sua funzione di prestatore di ultima istanza. Dando fiducia, la Bce potrebbe non aver bisogno di intervenire sui mercati obbligazionari governativi nella maggior parte dei casi, proprio come l’impegno a essere un prestatore di ultima istanza nel sistema bancario assicura che solo in casi rari la banca centrale debba fornire supporto come prestatore di ultima istanza.
È utile ricordare che se il ruolo della Bce come prestatore di ultima istanza sui mercati obbligazionari sovrani è una condizione necessaria del governo dell’Eurozona, non è però sufficiente. Allo scopo di prevenire future crisi, ulteriori passi (significativi) verso una più ampia unificazione politica saranno comunque necessari. Alcune decisioni in questa direzione sono state adottate di recente, quando il Consiglio europeo ha deciso di rafforzare il controllo sui processi di bilancio nazionale e sulle politiche macroeconomiche di ogni paese membro.