Qualche giorno fa la Bce ha concesso 530 miliardi di euro a 800 banche con un’operazione di rifinanziamento straordinaria a lungo termine (Ltro). Anche se è ancora presto per un bilancio, in finanza si sa che la differenza tra buone e cattive operazioni è che le prime debuttano sul mercato in punta di piedi. E così è stato per la Ltro, fatto salvo per le critiche sollevate dalle parti di Berlino. Diciamo subito che, agendo da calmieranti sui tassi, le Ltro estendono i propri benefici su tutta la zona euro a prescindere da chi abbia partecipato all’asta. Quindi, chi ad alti livelli si lamenti per una disparità dei trattamenti, millantando magari un’improbabile solidità patrimoniale, o è un incompetente o mente sapendo di mentire.
Tanto più che il vertice italo-tedesco di ieri parte dal presupposto che l’euro sia ormai fuori pericolo e pronto a sostenere una nuova fase di crescita. Insomma, l’agenda europea, fino a poche settimane fa dedicata per intero all’austerità, sembra aver voltato pagina. E la Bce potrebbe aver contribuito al nuovo corso con un risultato inatteso: al netto delle polemiche (che affronteremo subito), il programma Ltro ha riportato le imprese al centro del credito bancario.
Per vedere come, procediamo con ordine. Per quanto riguarda gli aspetti fondamentali delle Ltro, ossia i rischi assunti dalla Bce e i conseguenti effetti sull’eurozona, le criticità da monitorare sono sostanzialmente due: il tanto vituperato “carry trade” e gli effetti di lungo periodo sull’euro. Partiamo dal primo. A detta di molti tesorieri, l’enorme massa di liquidità concessa dalla Bce è stata in larga parte impiegata in operazioni a tasso fisso denominate “carry trade”. In pratica, la raccolta a tassi agevolati è “parcheggiata” su titoli con cedola superiore al costo Bce. Una missione di per sé non impossibile, dal momento che l’asta Ltro ha concesso linee di credito all’1%. La scelta delle banche è caduta tipicamente su Btp o altri titoli di debito pubblico dell’eurozona, bloccando un margine di profitto che si aggira intorno ai due punti percentuali annui.
All’arrivo di acquisti in blocco, i mercati del debito sovrano hanno reagito bene, portando a una discreta ricomposizione degli spread tra i differenti titoli di Stato europei. A titolo di esempio, il differenziale Btp-Bund è sceso a 300 punti base, prima volta dal turbolento autunno dell’anno scorso. Un primo successo al quale ne va aggiunto uno più importante. A dispetto delle critiche che vedono in questa pratica un palliativo per il debito pubblico e un nemico del credito all’economia reale, va detto che il carry trade è uno degli investimenti che meglio corrisponde alle caratteristiche delle Ltro e ha contribuito al loro successo in modo determinante.
Mi spiego meglio. Le Ltro sono operazioni di mercato che si svolgono su base d’asta, con una procedura che si conclude al massimo in mezza giornata. È chiaro quindi che una liquidità così raccolta sia più facilmente impiegata su attivi “di mercato”, cioè quei titoli negoziabili che sono disponibili sul momento, secondo necessità e con la stessa rapidità con cui i finanziamenti Bce sono concessi.
Chi avesse preparato una massa di prestiti da erogare in alternativa al carry trade, si sarebbe trovato a fronteggiare gli impatti negativi dell’attuale normativa bancaria: le regole di Basilea, richiedendo più riserve di capitali ai prestiti rispetto alle obbligazioni, prediligono queste ultime, ritenute per qualche ragione più “trasparenti”, a scapito delle linee creditizie che partono dalla banca in direzione dell’impresa. Le Ltro, quindi, non sono la soluzione al blocco del credito, ma costituiscono una sorta di “blitz” con cui la Bce interviene sui mercati e innesca un processo necessariamente di più ampia portata.
E qui arriviamo alla seconda criticità, gli effetti di lungo periodo sull’euro. Il primo è che con il successo dell’asta, sui mercati monetari europei il trend di fuga si è invertito e i grossi fondi monetari americani hanno rifatto capolino. Secondo Fitch, dall’annuncio delle Ltro gli investimenti statunitensi in liquidità europea hanno marcato un +15%, in netta controtendenza rispetto al -68% del 2011. Un altro cambiamento, magari meno percettibile al momento, è destinato a lasciare il segno sui finanziamenti che le banche concederanno nel prossimo futuro. Inseriti tra le pieghe della normativa, i criteri di idoneità per le Ltro delineano una chiara preferenza per i finanziamenti rivolti all’economia reale: per essere usati come collaterale Bce, infatti, i finanziamenti devono essere erogati alle società non finanziarie secondo contratti più semplici rispetto alla finanza sofisticata (e di matrice anglosassone) degli ultimi anni.
L’identikit che se ne ricava ha la fisionomia del finanziamento all’impresa, in particolare a quelle aziende piccole e medie che, essendo legate al proprio territorio, non hanno mai bazzicato gli uffici della City. È vero, dunque, che è ancora presto per un bilancio, ma se i mercati sapranno rilevare queste novità, le operazioni Bce sposteranno l’attenzione su quei finanziamenti e quelle imprese che il sistema bancario europeo da troppo tempo ignora.