Avvicinandoci alla scadenza di Jackson Hole avevamo pensato di doverci dedicare con maggiore fatica rispetto al solito alla lettura dei fondi di caffe` che sarebbero rimasti nelle tazze a fine riunione. L’ esercizio non si presentava di per sé facile: il caffe` americano e` notoriamente poco denso e le preferenze della padrona di casa lo hanno ulteriormente annacquato (le decisioni saranno data driven, pilotate dalle statistica periodiche con una preferenza per le decisioni behind the curve, cioè prese dopo piuttosto che prima.
Jackson Hole non e` una scadenza canonica nel calendario delle banche centrali del mondo, una eventuale volonta` comunicativa (comunque all’ interno di uno stile ampiamente prudente), non appariva attendibile, vista l’assenza di attese di mercato troppo disallineate rispetto al pensiero della Fed. Il comunicato ricevuto ha spostato con grande chiarezza l’attenzione su quei temi che da un po’ di tempo iniziavano ad emergere in modo non ufficiale: gli sviluppi immaginabili oltre il futuro immediato. La crescita immaginabile del Pil, del tasso di inflazione, della produttivita` del sistema nel suo complesso, questi sono i tempi che Janet Yellen ha voluto esplicitamente considerare, indicando anche con tutta la chiarezza possibile il loro significato sia operativo (per l’istituto emittente) che di impatto sui mercati nel medio termine.
Il tasso di politica monetaria valutato come neutrale fino a prima del 2008 era indicato al 4%, oggi sembra che prevalga l’opinione che lo stesso tasso si debba fermare al 3% o meno (il testo del comunicato stampa indica esplicitamente i limiti inferiore e superiore per i tassi immaginati dalla Fed sia per il 2017 che per il 2018, spiegando il perche` dell’ampiezza dello spettro atteso e la probabilita` associata, con buona pace di chi si era abituato a considerare ermetico il nuovo stile comunicativo della banca.
Questo nuovo livello ci indica chiaramente che la spazio disponibile per gestire future difficolta` economiche non puo` essere ritenuto sufficiente in caso di rallentamento ciclico poco superiore al normale (senza entrare nell’eccezionale). Le azioni giudicate innovative (il Quantitative Easing, per esempio) sono dichiarate da ora in poi possibile parte di un armamentario stabile per la politica monetaria da attuare in futuro.
Come prevedibile, è prevalsa una relativa tranquillita` sugli sviluppi di breve dell’economia, e` netta invece la preoccupazione di lungo termine, legata al basso tasso di inflazione, al lento sviluppo dell’ economia, ma soprattutto al basso sviluppo della produttivita`. Una crescita della produttivita del sistema cosi bassa mina la possibilita` di migliorare la qualita` della vita per i cittadini, non giustifica l’attesa di tassi di interesse di medio termine in avvicinamento alle loro medie storiche. La soluzione a queste difficolta` non di breve termine viene chiaramente individuata (soprattutto da Stanley Fisher e Larry Summers, ma ripresa anche dalla Yellen nel suo testo) nell’ utilizzo della leva fiscale, ancora incompresa nell’ Europa “teutonica” in cui viviamo. Se da un lato dobbiamo accettare che la descrizione dell’utilizzo dello strumento fiscale, visto il calendario presidenziale USA, non puo` ancora essere fatta se non in forma di ipotesi, tale ipotesi ci viene sorprendentemente offerta, di nuovo con estrema chiarezza, da Janet Yellen, quando vede pochi importanti utilizzi nella leva fiscale in grande sintesi: aumento nel peso degli stabilizzatori automatici (per esemplificare, la cassa integrazione e` uno di questi), e grande investimento nel sistema scolastico (non limitato alla sola eta` dello studio, ma ripreso anche durante l’ eta` lavorativa).
Passato novembre anche il lato fiscale iniziera` a schiarirsi nella realta` e non solo nelle ipotesi, con una gradualita` che mostrera` un importante completamento entro gennaio. Giunti a questo punto, potremo iniziare a valutare con maggiore serenita` la vera novita`, gia` realizzata oggi, ma che diventera` sempre piu` appariscente dal prossimo anno in poi: chi ha celebrato le nozze combinate tra Tesoro e Banca Centrale? Come verra` impostata la gestione di questa unione che presenta tutte le premesse per essere almeno un po’ litigiosa? Abbiamo appena letto che lei vorrebbe portare i pantaloni, chi sara` il lui capace di accettare il patto prenuziale?