Pochi si sono accorti, anche tra gli addetti ai lavori, di uno studio della Banca centrale europea, uscito in sordina a ridosso delle stime estive del Fondo monetario internazionale, che hanno confermato il miglioramento della congiuntura del Vecchio Continente. Una buona notizia che, però, segna un punto a favore per i “falchi”, cioè gli esponenti che sostengono la necessità di porre un freno alla politica espansiva della banca centrale. Ma l’esigenza di una politica di credito “facile” non dipende da fattori congiunturali o di breve termine. Anche se in autunno, come sembra possibile (se non probabile), Mario Draghi dovrà dare il via al tapering (cioè la riduzione progressiva degli acquisti su mercato da parte dell’istituto), ci sono cause profonde che rendono necessaria una politica espansiva per lungo, o lunghissimo termine. È questa la tesi sviluppata d alcuni ricercatori della banca centrale, in un studio che di sicuro ha ricevuto il placet di Mario Draghi.
Il rapido invecchiamento della popolazione europea, si legge nel paper, potrebbe contenere su livelli minimi i tassi d’interesse nel prossimo decennio, limitando potenzialmente la capacità della Banca centrale europea di modificare la propria politica monetaria. Nel prossimo futuro l’aumento della quota della popolazione non occupata limiterà la crescita e gli investimenti, obbligando i governi a posticipare l’età pensionabile e a promuovere l’innovazione e gli investimenti. “Nello scenario di base, il tasso d’interesse reale a breve termine rimarrà negativo fino al 2019 e resterà vicino allo zero tra il 2020 e il 2025, non lontano dalla media registrata tra il 2007 e il 2015”, sostengono gli autori, che svolgono attività di ricerca presso la Bce e la Banca d’Italia.
Non è una prospettiva allegra. In sostanza prepariamoci a una lunga fase di quasi stagnazione in cui il compito principale dei banchieri centrali sarà di sostenere l’inflazione ed evitare che la congiuntura si avviti su se stessa. È, tra l’altro, l’inevitabile conseguenza negativa della curva demografica che imporrà all’Italia (e non solo) di allocare più risorse nella previdenza e meno negli investimenti. I tassi saranno una conseguenza inevitabile della minor propensione a investire. Tra i gli effetti collaterali, perciò, ci saranno il rischio di mantenere in vita aziende “zombie”, che resteranno in piedi grazie alla droga dei tassi bassi. A scapito della crescita.
Ci sono alternative? Alcuni studiosi americani hanno appena dato alle stampe uno studio del Roosevelt Institute in cui si sostiene che la bassa crescita della produttività delle economie avanzate, a partire da quella americana, è la conseguenza della bassa domanda di beni e servizi a sua volta provocata dal modesto tasso di crescita dei salari. La congiuntura è il frutto di un basso livello di produttività, effetto dei mancati investimenti in innovazione, contrastati dalla presenza di una forza lavoro dagli stipendi toppo bassi per giustificare un salto nell’automazione. Insomma, i tassi bassi sono la droga che frena il ricorso all’innovazione che, nel breve termine, mette a rischio l’occupazione, ma si traduce nel tempo in un’accelerazione dello sviluppo.
Non è un dibatto teorico, semmai un bivio che, prima o poi, costringerà le banche centrali a scegliere. La crescita americana è incolore proprio per fattori strutturali come il basso incremento della produttività e per il rallentamento della crescita della popolazione. L’amministrazione Trump ha cercato di combattere questa sclerosi in una prima fase con politiche dell’offerta, in particolare deregulation e riforma fiscale. Ora, per recuperare crescita sta puntando su una correzione del dollaro e sul mantenimento di una politica monetaria accomodante. La scelta americana ha comportato la svalutazione del dollaro che danneggia l’export europeo, ma è una boccata d’ossigeno per l’Italia, in vista di un autunno forse meno rigido del previsto: l’Italia può assorbire una non eccessiva rivalutazione dell’euro perché parte da un surplus delle partite correnti del 2%, ma farebbe più fatica ad assorbire un rialzo dei tassi che la costringerebbe a una politica fiscale restrittiva per compensare il maggiore costo del debito.
Insomma, la combinazione tra un Continente che invecchia (l’Europa) e le difficoltà negli Usa a ritrovare la strada della crescita (quasi impossibile quando si vogliono alzare i muri) favorisce la tenuta italiana. Ma se si vorrà riprendere il cammino della crescita ci vorrà qualcosa in più. Magari grazie alle “invasioni barbariche” dal Sud che oggi provocano solo paura.